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2015/12/31 第 029 期
樊鹏新三板的投资机会与风险

本期嘉宾029期2015年01月20日

樊鹏

樊鹏

天风证券新三板研究员,中小企业服务中心研究总监。

主持人

贾昆:和讯网特稿记者,《中国分析师》主持人,重点关注互联网金融、新三板、银行、宏观经济等领域。

企业为进创新层贱卖股权 掀做市商争夺战

新三板市场的做市商明显处于垄断地位,互相之间难以真正形成竞争,以后扩充势在必行。

PE/VC打三大如意算盘 专家批新三板非套利场

股权融资定向增发是新三板企业主要融资工具,此后市场也推出过优先股的形式,而公司债的推广有望改变新三板一条腿的融资形式,也是新三板政策红利的进一步落地,长期来看便于留住公司把市场做大。

PE掠夺新三板300亿融资 监管不应一刀切

私募股权机构融资额尽管接近整个市场的三成,但属市场自发行为,资本追逐回报率最高的行业,投资者追求利益最大化均无可厚非,新三板监管应该会更加严格规范,一刀切的可能性不大。

Q

和讯网

各位和讯网友大家好,欢迎收看最新一期的《中国分析师》,这次做客我们和讯网的是天风证券新三板研究员樊鹏,欢迎樊总。

A

樊鹏

大家好!

Q

和讯网

樊总,有消息说新三板的公司债业务可能要出台了。这个背景和逻辑是什么呢?

A

樊鹏

是这样,大家在新三板这一块,随着最近一系列的动作政策红利的落地,我们也看到监管层无论是股转系统,还是证监会对这个市场还是基于非常高的希望。此次公司债的推出也是对整个的新三板公司来说,丰富了更多的融资方式。特别是对一些初创型的企业,我可能不想通过这种股权出让的方式,通过债券的,我觉得也是为了留住公司把市场做大,增加市场吸引力的主要手段。

Q

和讯网

我们了解到,新三板之前主要通过定增来进行融资的,现在推出的意义何在呢?

A

樊鹏

之前主要还是以股权融资定增的模式,后来也推出过一些优先股的一些政策。此次推出公司债的话,我觉得是有很大的进步。对于公司来说,在这个时间点,股转系统也好,我们的监管层也好推出这样的政策。第一也是说对于我们现在其实已经很热的三板市场,也是有一个政策预期的又一个落地,我觉得是对于这个市场未来朝着更好的方向发展是非常重要的。

Q

和讯网

大家最近都比较关注注册制的推出,可能也加速出来,它对新三板有什么样的意义呢?

A

樊鹏

注册制是12月9号国务院常委会也提出希望人大来授权,国务院在进行注册制改革的过程中,来适应我们公司法的一些要求。之前注册制大家已经预期很久,就说什么时间点来推出?我觉得也是一个积极的信号,会加快政策落地的步骤和时间。从证监会公布的情况来看,注册制的改革也不是说一下子就会放开。也是循序渐进,无论从价格上面还是数量上面,都是一个循序渐进的过程。这个也是在12月9号意见里面说得比较清楚,目前排队的这些公司,做IPO的这些公司也还是会保持顺序不变,我觉得注册制的改革可能是一个不会像大家想象快的一个过程,当然它是一个预期中的事情。对于三板来说,其中从我个人理解,三板其实就是注册制,就是名副其实的注册制。你可以看到,没有业绩的这种公司对于三板来说也是对它敞开大门的。所以,未来创业板这一块或者是主板这一块注册制推开以后,我觉得至少门槛不会降得这么低,我是这样理解的。

Q

和讯网

假如这个很快出来之后,对新三板的影响力,会有何影响呢?

A

樊鹏

就是我刚才讲的,它的标准不会降低,我预计它至少不会低于创新层分层的标准。对于很多的公司特别是初创业绩还没有出来的公司,但是成长性非常好的公司,可能三板还是很好的选择。我倒不觉得未来会对三板有很大的冲击。

Q

和讯网

新三板不论是分层还是转板,政策红利现在逐步释放。

A

樊鹏

对。

Q

和讯网

您觉得他们的政策红利正式释放之后,对大家关心的估值、流动性、融资成本三个层面都有什么样的影响呢?

A

樊鹏

是这样的,这个分层是10月20号证监会首次对新三板的发展提出了7个意见,里面提出了分层。在紧接之后的11月24号,我们的股转系统就推出了分层的证券意见稿,截止的时间是12月8号的反馈。整个的分层具体时间要到明年的5月份,时间的安排是这样的。从这里来看的话,分层之前在市场中,无论是股转系统的领导在外面讲话,还是市场中已经是今年肯定要做的事情,我觉得这是一个靴子落地的事情。从三个标准来看,第一个标准还是侧重于业绩,盈利的质量和股东人数。

第二,成长性,收入的规模。

第三,市场的认可度,做市商的数量,和公司市值的估值。分层出来以后,我觉得对于您刚才问到的问题,对于估值、流动性、融资成本这三个层面的问题。对估值来说我认为是这样的。鉴于分层这种标的目前来看,鉴于分层的这种标准标的会有一个估值溢价的过程,目前包括券商也在去布局这些公司和标的。流动性很显然,分层以后这些标的必然会成为至今追逐的主要目标和方向。流动性和估值对融资来看,对于公司来说,我觉得融资成本是向下的,对进入分层的公司标的。

如果到明年的5月份分层落地以后,这些公司无论是从估值流动性还是融资成本这三方面,都有一个很好的优势。

Q

和讯网

樊总,对未来新三板的政策红利还有哪些预期呢?

A

樊鹏

大家一直提了很久的,我们能不能竞价交易,和创业板、主板现在的差别就是还没有竞价交易退出这个,从三板创立之初开始大家就有这个预期。包括股转系统的领导也是在公开场合讲,这种竞价交易不是说人为地去推高,只是说到市场里,比如说我的股票流通程度、活跃度,到一定程度的时候,自然而然地推出这个。包括整个的市场研究服务跟上的时候,我会去把竞价可能是一个水到渠成的事。我觉得这个对股转系统的领导,他可能不能去点破说我会什么时间做这个事情。但,我觉得从未来最大的预期应该是在分层之上的再分层。

Q

和讯网

我们刚才谈到转板这一块,有一个数据显示5000家的挂牌企业可能有100多家达到转板的标准,现在32家宣布要撤离,进入A股的IPO,这个会不会引起新三板大叛逃,对新三板有什么样的影响?

A

樊鹏

您这个问题是我最近一段时间以来很多人问我的问题,对于三板这个市场未来的走向怎么去看?优质的公司都要纷纷去转板,这个三板就成了一个天使投资的长处,成为一个备胎。但我的理解不是这样的,从监管层、证监会,它在20号的意见里面,其实也对股转系统新三板做了一个定位,它是一个独立的资本市场,挂牌不是为了转板去做一种制度安排,但是它也提出了要探索新三板向创业板转板试点。我认为是这样的,很多的公司为什么大家希望去登录IPO,或者是去主板转板呢?这是可以理解的?从目前来看,那个市场有好的流动性。但我觉得分层以后,包括公募基金入市以后,随着大量的资金进来,新三板的流动性最起码在分层,创新层这个层是有很好的改变,我判断如果伴随明年注册制推出的话,主板的估值应该是向下的。我们创新层的这些估值是往上,当创新层的顶级的公司,创新层里面还有一波公司,他们的估值和主板的估值接近的时候,也就是对于一个企业来说,我在这个市场已经有充分定价的时候,我这个流动性问题不大的时候,我们可以很明显的看到,新三板的融资效率明显比主板要高。这一块,我倒不担心这些优质的公司去离开这个市场,主要有两点:

第一,这个市场给它一个合理的定价;

第二,有流动性的保证。

未来这些公司我觉得还是会选择一个对自己最有利的,效率最高的一个市场。

Q

和讯网

这还是一个流动性的问题是吗?

A

樊鹏

对。

Q

和讯网

谈到流动性这一块,我们知道现代很多人议论政策红利会促进新三板进入分化,好的可能更好,坏的流动性更差,出现了很多僵尸企业,您怎么看待这种现象呢?

A

樊鹏

我参加一些活动的时候,一些企业家站起来问我说我的公司挂了新三板,但是没有交易,融不到资,也没人跟我做市。我说你为什么要挂三板?肯定还是想去融资。当时上三板的时候,地方政府或者是园区是有一些补贴的,成本也低,我就上了,觉得成本也不大。上了以后是这样的情况,我觉得这个市场不是一个好市场。

我的观点恰恰相反,因为三板现在的公司,我最新的数据今天是有4794家是挂牌的,还有近2000家在审再挂牌。到年底我觉得近7000家公司肯定也会上来,明年会到一万家。这些公司里面,优质的公司是少数。到这个市场里面等于是,当然我们现在叫非公开的,不是一个公开的公众公司。挂牌公司的话,你在这个市场上,其实是会通过机构包括券商,还有投资者的检验。你这种模式为什么融不到资?是因为你的商务模式,或者你属于这个行业里面,本身就是一个转型的行业,资本是追逐回报率最高的行业,我觉得是正常的。这种市场结构其实和纳斯达克比较相似的,纳斯达克也是这样,10%的公司占据了90%的市值。其余的公司都没有什么交易?我觉得这个太正常了,因为优质好的公司必然是少数,是稀缺的一个资源。

Q

和讯网

这个是不是跟新三板的定位矛盾,新三板的定位可能就是为中小型创新企业来提供融资服务的。但是新三板现在出现了这么多僵尸股,这个有什么解决方法吗?

A

樊鹏

还是结合我刚才讲的,我觉得这个恰恰是三板定位的很好诠释,优质的公司真得是需要这种资金去发展,做大自己的业务。这种公司我们通过机构投资者已经做了选择,这些公司也是代表了国家的战略信心方面和一些行业,你也可以看到这些公司融资比较容易一些,相比于传统的公司来讲。这个我觉得倒不是说,与三板的定位有太大差别的问题,反而是一种很健康的结构,我认为未来就应该是这样的。

Q

和讯网

是一个市场化的现象吗?

A

樊鹏

只有优质的企业和优质的企业家,才是一种稀缺资源。

Q

和讯网

你觉得现在对制约新三板主要的因素有哪些呢?

A

樊鹏

新三板发展的因素一个就是流动性,还是你讲到的刚才的问题,一个是流动性的问题。其实这个监管层也已经看到了,流动性这一块,包括在20号证监会指导意见里面也讲,会引入公募基金进来。

第二,会扩大做市商的做市交易,扩大规模。我觉得这两块可能未来需要把这个,因为他们无论是做市商还是公募基金都是机构,他们是有一定的研究和定价能力,所以让这些资金进来,可能对于短期缓解我们新三板流动性的问题,可能是很好的方式。

Q

和讯网

您刚才谈到的真正创新型的企业还是比较少的,但很多的投资人对新三板的企业的估值逻辑不是很清楚,你觉得新三板的估值逻辑是什么样的?

A

樊鹏

是这样的,我们对一个公司的估值大概是几个方面:

第一,它的基本面,基本面的一个业绩一个PE估值。

第二,有没有流动性的溢价,A股是有流动性溢价的。因为A股它的供给是小于需求的,还有一个是看风险的偏好。这三块里面,可能在三板里面只有第一块是最终看中的,因为第二块现在来看流动性相对主板来说比较差。包括第三个风险偏好,风险偏好现在三板的投资结构还是以机构为主,相对于主板来说以散户最多的结构还不太一样。所以,在风险偏好这一块,我觉得还是以保守型的多一些。整个在三板的估值来看,我觉得还是以价值投资看业绩。

对于机构投资者来说,或者是个人投资者来说,因为股票的供给太多了,首先在能进入分层标准的这些标的里面去选择。

Q

和讯网

新三板现在投资的门槛还是比较高的,未来有没有可能降低投资门槛?

A

樊鹏

这个是新三板借力之初的另一个制度性的预期,先是500万的开户门槛,能不能降低或者是适当地降低。这个问题我也思考了很长时间,也和业内进行了一些交流,我觉得为什么要把门槛放得很低呢?就是因为监管层对这个市场还是呵护有加的,希望它是一个健康的市场。健康的资本市场投资的结果是以机构为主的,像美国一样的机构为主,才能显示市场定价的功能。我倒觉得这个门槛没有很快地放低,反而是对市场的一种?;?。当这个里面机构的投资者越来越多的时候,并且像我们这种研究服务、研究能力提供人更多的时候,对市场的投资者有一个正确的引导,对公司有正确的定价,我觉得这个是非常重要的。我们没有降低这个门槛,我觉得也是明智之举,可能不到时候去把门槛降得太低,或者是降低。

Q

和讯网

你觉得新三板的投资机会与风险怎么看?

A

樊鹏

我觉得有两块,一块就是公司内生性增长,因为我们看了很多的公司从三板的增长来说,很多都是50%、100%的在增长。你说有一个基数低的原因这是一个问题。

第二,这些公司很多处于比较新兴的行业,举一个简单的例子,我们原来的互联网公司是有用户的,但是我们的收入可能还是亏损,也许明年还是亏损,三板这个市场就接纳它了,做市商给它做市就有市值了,甚至就过6个亿了,市场还是看好它的。这种投资的机会对于A股的投资者来说是没有的,基本上中国的互联网很多一部分公司都是去美股了。我们也看到很多的中概股他们也在回归,回归到更懂他们业务模式的中国市场。我觉得未来的机会,一个是说内生性的增长,第二就是制度红利。首先就是我们明年肯定要进创新层的这些标的,可以去布局一下。在创新层里面,可能有符合创业板现在条件的公司,如果将来出了转板,有可能去转板的,大家可以去做制度红利的投资。

Q

和讯网

你对新三板的退出机制有什么样的预期呢?

A

樊鹏

你从股转系统对外的沟通来看,无论是发布会来看,还是具体的各种监管细节来看越来越严格了,这个市场肯定是一个宽进严出的市场,未来也会有一些公司去退市或者是摘牌,这是非常正常的。因为三板的公司由于它的低门槛也决定了整体公司的质量良莠不齐,包括你所说的为什么有那么多的僵尸公司?

第一,大家还不太看好这个行业和模式。

第二,大家觉得这个公司是不是有其他的问题,的确是现在供给量这么大,明年会到一万家,今年已经快接近七千家,我们如何去甄别这些公司?它有没有财务上的问题,这个对于投资者来说是很大挑战的门槛。

所以,从监管上来看,基本上现在是把这种券商持续的督导能力、督导要求,包括终身负责的要求提的非常高。券商未来如果主板的公司出了这方面的问题,券商要扣分的,有可能会吊销某个业务的牌照。所以,我觉得未来监管肯定是越来越趋于严格,这个其实是一个资本市场方向性的很好安排。

Q

和讯网

好,十分感谢!

樊鹏

新三板的投资机会与风险

有可能去转板的,大家可以去做制度红利的投资。[详细]

樊鹏

新三板900亿元融资靠定增

公司债的推广有望改变新三板一条腿的融资形式。[详细]

樊鹏

新三板为进创新层贱卖股权

做市商明显处于垄断地位,以后扩充势在必行。[详细]

樊鹏

PE掠夺新三板 监管不应一刀切

资本逐利,投资者追求利益最大化均无可厚非。[详细]

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